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Thomas Braun am 20.10.2017

Thaler Nobelpreis 2017- Was Anleger vom frisch gebackenen Wirtschaftsnobelpreisträger Richard Thaler lernen können

Kommentare: 2

Erneut hat ein Vertreter der Verhaltensökonomie den Wirtschaftsnobelpreis erhalten. Seine wichtigsten Beiträge und Lehren für uns Anleger finden Sie nachfolgend beschrieben.

Letzte Woche hat die Schwedische Reichsbank dem 72-jährigen amerikanischen Wirtschaftswissenschaftler Richard Thaler den Wirtschaftsnobelpreis für seine Verdienste auf dem Gebiet der Verhaltensökonomie verliehen. Thaler gilt als Pionier dieser unterdessen etablierten Fachrichtung innerhalb der Ökonomie, die zu Beginn seiner Karriere vor über 40 Jahren noch als exotisch galt.

Im Gegensatz zur klassischen Ökonomie, die davon ausgeht, dass die Menschen stets alle bekannten Informationen rational verarbeiten, um so ihren langfristigen Gesamtnutzen zu maximieren, berücksichtigt die moderne Verhaltensökonomie Erkenntnisse der modernen Psychologie und Hirnforschung und geht damit von realitätsnäheren Annahmen aus. Danach wird unser Hirn von verschiedenen, miteinander interagierenden und manchmal auch konkurrierenden Systemen gesteuert.

Der Psychologe Daniel Kahneman, der 2002 für seine Arbeiten ebenfalls den Wirtschaftsnobelpreis erhalten hat, unterscheidet zwischen zwei Arten des Denkens: System 1 und 2. System 1 arbeitet schnell, automatisch und mühelos und entspricht in etwa dem Unbewussten Sigmund Freuds. System 2 hingegen ist für den rationalen Teil unseres Ichs verantwortlich und arbeitet langsam, kontrolliert und ist mit mühsamer geistiger Anstrengung verbunden.

System 1 hat zur Folge, dass die Menschen nicht immer rational im Sinn der langfristigen Maximierung ihrer Interessen handeln. Wir sind übergewichtig, sollten eigentlich weniger Essen und uns mehr bewegen, doch wenn die dampfende Schüssel Pasta vor uns steht, sind die guten Vorsätze vergessen.

Dieser Mechanismus ist oft auch am Werk, wenn wir Anlageentscheidungen fällen. Wir wissen, zum Beispiel, dass Aktien langfristig die höchsten Renditen abwerfen, investieren unsere langfristigen Ersparnisse aber trotzdem nicht darin. Thaler hat  wichtige Erkenntnisse zu Tage gefördert, weshalb dem so ist und auch Lösungsvorschläge gemacht, wie wir besser mit unseren Unzulänglichkeiten umgehen können.

 

Planner-Doer-Modell

So hat er das Planner-Doer-Modell in die Ökonomie eingeführt. Darin hat der Mensch zwei Ichs: Den weitsichtigen Planer und den kurzsichtigen Macher. Der Planer strebt nach der langfristig besten Lösung, der Macher sucht die kurzfristige Befriedigung. Je nach Willensstärke und den jeweiligen Umständen siegt der eine oder der andere.

Thaler hat dieses Modell nicht zuletzt auf das Problem der freiwilligen Altersvorsorge angewandt. Um die Sparquote zu erhöhen, hat er vorgeschlagen, die Sparpläne so zu gestalten, dass Arbeitnehmer automatisch in einen Sparplan ihrer Arbeitgeber eintreten – es sei denn, sie sprechen sich explizit dagegen aus. Mit anderen Worten: Thaler setzt auf die Trägheit der meisten Menschen, indem sie automatisch etwas für ihr langfristiges Wohl tun, wenn sie nichts tun.

Seine Vorschläge wurden v.a. in den USA und UK mit Erfolg umgesetzt. Die Teilnahme an freiwilligen Sparplänen konnte von gegen 50% auf über 85% gesteigert werden. Die Idee ist also, die Menschen in Richtung ihres Glücks zu schubsen (nudge = schubsen). Dabei werden die Bürger – im Unterschied zum obrigkeitsstaatlichen Modell – nicht via Gesetz zu ihrem Glück gezwungen. Alles ist freiwillig und man kann jederzeit auszusteigen. Viele weiter Anwendungsbeispiele hat Thaler zusammen mit dem Harvard-Rechtsprofessor Cass Sunstein 2008 im Bestseller „Nudge: Wie man kluge Entscheidungen anstösst“ vorgestellt.

Das Problem, dass wir kurzfristig falsche Entscheide zulasten unseres langfristigen Wohlergehens fällen, kannten übrigens bereits die alten Griechen. So liess sich Odysseus an den Mast seines Schiffes binden, um nicht dem betörenden Gesang der Sirenen zu verfallen.

 

In die gleiche Richtung zielen Fondssparpläne, wie der BWM-Fondssparplan: Man entscheidet sich einmal für einen Plan und spart danach quasi automatisch, indem jeden Monat oder jedes Quartal ein bestimmter Betrag in den Fondssparplan mittels Dauerauftrag überwiesen wird. So siegt der weitsichtige Planer über den kurzfristigen Macher. Zudem unterliegt man weniger der Versuchung, kurzfristige Spekulationen zu machen, v.a. das sehr gefährliche Markttiming zu versuchen.

 

Risiko-Aversion und Mental Accounting

Einen anderen wesentlichen Beitrag zur Finanzmarkttheorie hat Thaler mit der Einführung des „endowment effect“ (Besitzstand-Effekt) und seinen Arbeiten zu „loss aversion“ (Risiko-Aversion) geleistet. So hat er in zahlreichen Studien gezeigt, dass Menschen ein Gut, das sie besitzen, höher bewerten als das gleiche Gut, das sie nicht besitzen (Besitzstand-Effekt). Damit eng verbunden ist der Umstand, dass die meisten Menschen Verluste deutlich höher gewichten als gleich hohe Gewinne – Verluste schmerzen uns im Durchschnitt rund zwei Mal mehr als Gewinne uns erfreuen.

Das hat wichtige Konsequenzen für das Anlageverhalten. So fällt es den meisten Investoren schwer, Verluste zu realisieren und das Geld in aussichtsreichere Anlagen zu reinvestieren. Sie lassen die Verluste laufen und realisieren frühzeitig die Gewinne. Richtig wäre, bei Anlageentscheiden einzig die erwarteten Renditen zu berücksichtigen, so wie man sie jeweils bestmöglich abschätzen kann. Entsprechend fällen wir bei BWM die Kaufs- und Verkaufsentscheide auf Basis des inneren Werts eines Unternehmens. Notieren Aktien zu einem grossen Abschlag dazu, kaufen wir. Ist dieser Abschlag einmal verschwunden, verkaufen wir.

Der endowment effect hat auch mit einem weiteren Konzept zu tun, das Thaler eingeführt hat: „mental accounting“. Wir führen getrennte innere Buchhaltungen für unterschiedliche Güter (z.B. Ferien, Haushalt) und fällen Entscheidungen nicht aufgrund unseres Gesamteinkommens, sondern anhand der mentalen Konten mit jeweils eigenem Budget. Innerhalb dieser Konten orientieren wir uns an Referenzpreisen (z.B. Preisvergleiche innerhalb eines Ferienkatalogs), um unsere Entscheidungen zu fällen. Im Anlagebereich ist der Referenzpreis in der Regel der Einstandspreis einer einzelnen Position. Um uns besser zu fühlen, verrechnen wir aufgelaufene Verluste oft mit (realisierten) Gewinnen auf anderen Positionen. Sind nur noch Verluste vorhanden, reissen oft die Nerven und man verkauft alles. Meist zu einem denkbar schlechten Moment.

Risiko-Aversion und mental accounting haben auch einen nachteiligen Effekt auf die Zusammensetzung von Langzeitanlagen (langfristige asset allocation). Aktien schwanken kurzfristig stärker als andere Anlagen, d.h. sie haben kurzfristig ein höheres Verlustrisiko. Das schreckt den kurzfristig orientierten „Macher“ ab. Da wir zudem in unserer mentalen Buchhaltung das Konto häufig Ende Jahr „schliessen“, nehmen wir einen Jahresverlust stärker wahr, als es aufgrund des langjährigen Anlagehorizonts gerechtfertigt wäre. Beides führt dazu, dass wir oft viel zu wenig Aktien halten, um langfristig Vermögen zu bilden. Unser effektiver Anlagehorizont beträgt jedoch im Gegensatz zu unserer mentalen Buchhaltung meist Jahrzehnte, sodass die kurzfristigen Kursschwankungen unerheblich sind und wir als rationale „Planer“ aufgrund der höheren Renditen von Aktien voll auf diese Wertschriften setzen sollten. Auf dieser Einsicht fusst unsere Sockel-Überschuss-Methode.

Thaler gilt zusammen mit Professor Robert Shiller als Gründer der Fachrichtung behavioral finance. Seit 1991 organisieren die beiden halbjährlich einen entsprechenden Workshop. Gemeinsame Klammer ist, dass beide schon früh den Nachweis erbracht haben, dass Aktienmärkte nicht immer effizient sind, weil wir Menschen uns manchmal irrational verhalten. So Thaler in einer berühmten Studie, die er zusammen mit Werner De Bondt 1985 erarbeitet hat. Darin zeigen die beiden, dass Aktien systematisch überreagieren. Konkret haben Verliereraktien, die drei Jahre unterdurchschnittlich rentiert haben, danach im Durchschnitt höhere Renditen gebracht als die entsprechenden Gewinneraktien. Shiller hat für seine 1981 erstmals veröffentlichte Studie,  in der er zeigte, dass die Aktienmärkte viel stärker schwanken, als es die Gewinn- und Dividendenentwicklung der Unternehmen rechtfertigen würden, langfristig aber immer wieder auf ihren fairen Wert zurückkommen, 2013 ebenfalls den Wirtschaftsnobelpreis erhalten. Dieses Überschiessen gibt uns Value-Investoren bekanntlich die Gelegenheit, Aktien unter ihrem fairen Wert zu erwerben und langfristig eine Zusatzrendite zum Gesamtmarkt, die sogenannte Value-Prämie, zu erzielen. Die in der Begründung für den Nobelpreis enthaltene Grafik, welche diesen Sachverhalt illustriert, finden Sie im Anhang unten.

Richard Thaler hat mit seinen Beiträgen das Menschenbild in der Ökonomie wesentlich menschlicher gemacht – und damit auch realistischer. Dies ist wahrlich einen Nobelpreis wert.

Anhang: Die im Standard & Poor‘s 500 Index enthaltenen Aktien schwanken erheblich stärker als ihr innerer Wert, kehren mittelfristig aber auf diesen zurück.

Die gestrichelte Linie zeigt den Verlauf des inneren Werts des S&P 500 Index. Die ausgezogene Linie den effektiven Kursverlauf. Um das Ausmass der Abweichungen optisch klarer darzustellen, hat Professor Shiller die Steigung des Index von rund 9% p.a. in eine horizontale Linie transformiert. Die Grafik wurde erstmals 1981 in der American Economic Review veröffentlicht.

–Thomas Braun

Kommentare: 2

  • Andrea Räber am 21.10.2017 um 00:35

    Genau so ist es, das kann ich mit meiner langjaehrigen Erfahrung auf jeden Fall bestaetigen. Mit einem Fondssparplan macht man als Anleger quasi vollautomatisch alles richtig. Positive Selbstueberlistung kann man sagen. Der Anleger kauft so auch automatisch bei sehr tiefen Kursen, oder nach einem Boersencrash was uns Menschen in der Regel psychologisch extrem schwer faellt. Die BWM Fonds die erfolgreich weltweit in unterbewertete Aktien investieren halte ich fuer eine gute Wahl um einen Fondssparplan einzurichten. So…jetzt muessen Sie das ganze nur noch umsetzen und ich bin zuversichtlich dass auch Sie ihr Geld langfristig vervielfachen, so wie in den vergangenen Jahren. So schoen und einfach kann es sein das Richtige zu tun. Allen viel Erfolg mit Ihrem Fondssparplan.

  • Hans Grob am 27.10.2017 um 17:08

    „So fällt es den meisten Investoren schwer, Verluste zu realisieren und das Geld in aussichtsreichere Anlagen zu reinvestieren. Sie lassen die Verluste laufen und realisieren frühzeitig die Gewinne.“ Der Wahrheitsgehalt dieser Behauptung hängt davon ab, ob die Renditen der aktuell möglichen Anlagen vorausgesehen werden können. Falls das der Fall wäre, würden sicher alle ‚besser‘ investieren. Das ist aber in erster Näherung nicht möglich, in zweiter Linie nur bei sehr guten Investoren mit einer Ueberrendite von höchstens einigen Prozenten. Dass beispielsweise Verluste entstehen können, ist vor allem dem Umstand zu verdanken, dass immer wieder verkauft wird, zu jeder Zeit, früh oder spät. Es kann sein, dass private Investoren diesem Schema unterliegen und professionelle nicht. Aber gerade gewisse Profis müssen verkaufen, wenn die Kurse tief sind, ‚um das Risiko (interpretiert durch die Volatilität) herunterzufahren‘.

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