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Georg von Wyss am 23.07.2014

Weitere Risiken für Fondsanleger: Makro-, Timing- und Organisationsrisiken

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Im zweiten von zwei Artikeln untersuchen wir, Braun, von Wyss & Müller vier weitere Risiken, die das Halten von Fondsanteilen mit sich bringen: die Risiken von Makro-Schocks, von schlechtem Timing unsererseits, von einem Ausfall des Fondsmanagers und eines Konkurses der Depotbank.

Im letzten Blogeintrag haben wir firmenspezifische Risiken diskutiert und gezeigt, wie wir uns gegen sie schützen: durch detaillierte Unternehmensanalyse, indem wir nur bei einem grossen Abschlag zum inneren Wert kaufen, durch Geduld und durch Diversifikation des Portfolios. In diesem Artikel beschäftigen wir uns mit vier weiteren Risiken, denen Fondsanleger ausgesetzt sind.

Makro-Risiken: wirtschaftliche und politische Krisen

Makro-Risiken sind Risiken, welche die Wirtschaft als Ganzes betreffen und meistens global wirken. Sie sind wirtschaftlicher Natur wie Ölpreisschocks, Kreditkrisen, Inflation oder Zinsänderungen und haben einen fühlbaren Einfluss auf das Wirtschaftswachstum und damit auf die Unternehmensgewinne. Sie haben zudem oftmals eine politische Dimension und werden häufig durch politische Entscheide erst ausgelöst. Aktuelle Beispiele sind die extreme Tiefzinspolitik der Notenbanken, die Ukraine-Krise, die zwar grundsätzlich ein lokaler Konflikt ist, aber das Potential hat, die Energiepreise in ganz Europa zu erhöhen, oder der Balanceakt der chinesischen Regierung, die vor dem Dilemma steht, einerseits die Wirtschaft zu stimulieren und andererseits die Kreditblase einzudämmen.

Makro-Risiken und ihre möglichen Auswirkungen sind schwer prognostizierbar. Dies vor allem dann, wenn die Politik eine tragende Rolle spielt, weil die Akteure meist unter grossem Druck entscheiden müssen und ihre wahren Motive nicht immer erkennbar sind. Die Ukraine-Krise ist ein gutes Beispiel. Es ist und bleibt unklar, wie weit Moskau gehen wird, um die Ukraine zu destabilisieren, und wie der Westen reagieren wird. Wird ein möglicher Wirtschaftskrieg den Gaspreis nach oben treiben? Wenn ja: wie hoch und für wie lang? Und was würde das für die Konjunktur Europas bedeuten?

Selbst wenn eine Krise weitgehend von ökonomischen Faktoren bestimmt wird, wie im Fall der Subprime-Krise, ist es wegen der vielen und oft unklaren Wechselwirkungen in einer modernen Volkswirtschaft äusserst schwierig abzuschätzen, wie die Gewinne der Unternehmen im eigenen Portfolio beeinflusst werden. Wer hätte schon vorausgesehen, dass die Subprime-Krise 2008 zum Konkurs von Circuit City führen würde, einem amerikanischen Unterhaltungselektronik-Konzern? Die Gesellschaft hatte noch Ende 2007 eine recht gute Bilanz. Doch nach dem Zusammenbruch von Lehman weigerten sich die Zulieferer, Circuit City die Ware auf Kredit zu verkaufen, weil eine Vertrauenskrise das gesamte Finanzsystem erfasst hatte. In gleicher Weise ist es unklar, wie sich ein Ende der Kreditblase im chinesischen Finanzsystem ausserhalb des Landes auswirken wird.

Die Finanzmärkte reagieren in der Regel sehr sensibel auf solche Krisen mit sinkenden Aktienkursen und (meistens) steigenden Preisen für Staatsanleihen. Manchmal sinken die Aktien langsam, manchmal schnell und heftig, je nachdem, wie viele Anleger sich zur selben Zeit von ihren Positionen trennen. Doch es gibt auch Situationen, in denen die Märkte überhaupt nicht reagieren, auch wenn ein Risiko klar erkannt ist. Damit signalisieren sie, dass die meisten Investoren ein schlechtes Ende für unwahrscheinlich halten. Ein Beispiel dafür war die Diskussion des US-Kongresses über die Erhöhung der Schuldengrenze im Dezember 2012. Diese hatte die Börsenkurse kaum beeinflusst, weil offenbar fast jedermann von einem Kompromiss in letzter Minute ausgegangen war – zu Recht, wie sich herausstellte.

In solchen Fällen sind die Absicherungskosten tief, und wir kaufen manchmal Index-Puts, um unser Portfolio zu schützen. Die Logik dahinter ist die gleiche wie beim Kauf einer Brandversicherung. Man erwartet zwar nicht, dass das Haus abbrennt, kauft aber trotzdem den Schutz.

Erwarten Sie nun nicht, dass wir bei jeder Makrokrise unser Portfolio abgesichert haben. Wir konzentrieren uns auf die Analyse von Unternehmen, nicht von politischen und makroökonomischen Faktoren, weil Makro-Schocks und ihre Auswirkungen selbst von Experten kaum prognostizierbar sind. Deshalb müssen Sie davon ausgehen, dass unsere Fonds mit der Börse sinken, wenn sie einbricht. Manchmal korrigieren unsere Fonds sogar noch stärker, weil wir oft in Unternehmen investiert sind, die Probleme haben oder ganz einfach klein sind, weshalb sie als erste verkauft werden, wenn die Anleger Panik haben. Unserer Unternehmen sollten jedoch einen Schock überleben und uns dank Unterbewertung und solider Finanzierung mittelfristig eine überdurchschnittliche Rendite bringen. (Siehe unseren letzten Blogeintrag „Risiken und wie wir mit ihnen umgehen“ vom 24.06.2014).

Timing-Risiken: zum falschen Zeitpunkt kaufen und verkaufen

Aktienkurse reflektieren normalerweise ihren inneren Wert, aber nicht immer. Manchmal erfassen Euphorie oder Panik den gesamten Markt oder Teile davon und die Preise können dadurch deutlich von ihren inneren Werten abweichen. Investoren können von einer solchen Stimmungswelle erfasst werden und riskieren, hoch zu kaufen und tief zu verkaufen und dadurch bleibende Verluste zu erleiden (siehe Blogeintrag „Irrationales Verhalten und Karrieredenken – warum Value-Investing funktioniert“ vom 20.12.2013).

Value-Investing ist der Schutz gegen dieses Risiko – die Disziplin schliesst die Timing-Frage aus. Wenn eine Aktie 30-40% unter ihrem inneren Wert notiert, ist dies offensichtlich ein guter Zeitpunkt, sie zu kaufen – vorausgesetzt, der innere Wert ist richtig berechnet. Umgekehrt: Wer beim inneren Wert verkauft, lässt sich automatisch auch nicht von einer Euphorie mitreissen und erleidet dadurch nicht nachhaltige Verluste, wenn die Blase platzt.

Organisationsrisiken: Ihr Fondsmanager fällt aus

Es ist immer möglich, dass eine Vermögensverwaltungsfirma nicht mehr so funktioniert, wie sie sollte, zum Beispiel weil wichtige Mitarbeiter ums Leben gekommen sind.

Über dieses Risiko sollten Sie sich am wenigsten Sorgen machen, denn wenn Thomas Braun oder mir etwas zustösst, dann ist unser sehr erfahrenes Team in der Lage, unsere Fonds erfolgreich weiterzuführen. Jeder unserer Mitarbeiter versteht und lebt die Prinzipien des Value Investing, und das Team ist mit allen Aspekten der Fondsverwaltung bestens vertraut. Übrigens: Solange Thomas Braun und ich unsere Fonds verwalten, verfolgen unsere Kollegen unsere Tätigkeit mit Sperberaugen – und sie scheuen sich nicht, uns auf Punkte aufmerksam zu machen, die sie für falsch halten, denn sie haben ebenfalls praktisch ihr gesamtes Geld in unsere Fonds investiert. Sie sind unsere kritischsten Kunden.

Wie sind wir auf das Risiko eines Brandes oder des Ausfalls unserer IT vorbereitet? Um es zu entschärfen, bewahren wir Kopien von all unseren Firmen- und Portfoliodaten mehrfach auf, unter anderem auch ausserhalb unserer Büros. Diese Massnahmen garantieren zwar nicht eine unterbruchlose Fortführung unserer Arbeit, doch selbst im schlimmsten Fall wären wir in der Lage, unsere Fonds innerhalb eines Tages von zu Hause aus weiter zu verwalten und unsere Investitionen weiter zu verfolgen. Der Unterbruch von einem Tag könnte unsere Fonds kaum gross schädigen, denn die Fondsvermögen sind bei unserer Depotbank, der Liechtensteinischen Landesbank in Vaduz (LLB), sicher aufbewahrt. Im schlimmsten Fall würden wir an diesem Tag eine Investitionsentscheidung verpassen, weil wir mit der Reorganisation der BWM AG beschäftigt wären.

Gegenparteirisiko: Die Depotbank geht Konkurs

Theoretisch könnte unsere Depotbank, die LLB, Konkurs gehen. Dieses Risiko ist in der Tat sehr theoretisch, geben die Rating-Agenturen doch Ihrem Kontrollaktionär, dem Fürstentum Liechtenstein, die bestmögliche Note AAA. Was wären die Folgen, wenn es trotzdem soweit käme? Die Antwort hängt davon ab, wieviel Guthaben der Fonds zum gegebenen Zeitpunkt bei der LLB auf dem Kontokorrent hätte, denn dieses Geld würde in die Konkursmasse fallen. Alle anderen Aktiven des Fonds sind Wertschriften, die in einem separaten Depot gehalten und damit selbst im Konkursfall unverändert im Eigentum der Fondsanteilseigner bleiben würden. Selbstverständlich geht eine Bank wie die LLB mit ihrem konservativen Geschäftsmodell nicht über Nacht Konkurs. Sollten wir sehen, dass sich die Bonität der Bank ernsthaft verschlechtert, hätten wir genügend Zeit, die notwendigen Vorkehrungen zu treffen, z.B. indem wir das Bargeld des Fonds in Obligationen der Eidgenossenschaft anlegen würden.

Nächsten Monat wenden wir uns einem Risiko zu, das die Risikohaftigkeit von Aktien zum Ausdruck bringen sollte: die Volatilität. Wir werden zeigen, wie sinnlos es ist, wenn sich Aktienanleger darüber Sorgen machen.

–Georg von Wyss

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